신한은행 오건영 부부장  20220531

전반적인 시장 분위기가 5월 중순 이후에 크게 돌아서고 있죠. 주식과 채권 시장 모두 환호성을 지르고 있구요, 원자재 가격이 오르고 특히 금리 상승에 고전했던 성장주들이 힘을 한껏 내는 모습입니다. 중국의 채권 시장 개방 및 상하이 봉쇄가 풀리면서 성장이 제고될 것이라는 기대는 눌려있는 위안화의 반등을 만들어내고 있죠. 환율 사이드에서 상당히 많은 부분이 설명이 되는데요, 위안화가 약세를 보이면서 글로벌 금융 시장이 전반적으로 한 단계 더 레벨 다운이 되었던 바 있습니다. 위안화가 약세로 전환되었던 4월부터 잘 나가던 원자재 시장도 고개를 푹 숙이기 시작했었는데요, 위안화가 강세전환되자 원자재도 다시금 강세 기조로 돌아선 모습입니다. 국제 유가도 반등에 성공합니다. 

위안화가 강세로 전환한 이유는 무엇일까.. 중국이 5년 LPR을 0.15%인하한 시기부터 시작된다고 생각하는데요, 미국이 금리를 인상하는 시기에.. 금리 인상이 어느 정도까지 빠르게 진행될지 알 수 없던 시기에 0.15%의 금리 인하를 과감히 단행하면서 중국이 여전히 여력이 있다.. 미국 금리 인상에도 자국의 경기를 안정시킬 수 있는 자신감과 카드가 있다는 기대를 만들어줍니다. 여기에 미국의 금리 인상 속도 조절에 대한 기대감이 커졌죠. 말씀드렸던 것처럼 불라드는 내년에는 금리를 인하할 수 있다… 는 얘기를 했고 애틀랜타 연은의 보스틱 등은 8월까지 두차례의 50bp 인상 이후에는 신중한 행보를 보여야 함을 알렸죠. 그리고 연준 의사록에서도 중립 금리 레벨까지 기준 금리를 인상한 이후에는 조금 분위기를 봐서 움직이자라는 얘기를 하고 있는데 이 코멘트가 나오면서 미국은 금리 인상 속도를 조절할 것이라는 기대가 커진 거죠. 

중국이 힘겨워했던 이유는 경기 부양은 해야 하는데 미국 쪽 금리 인상 속도가 빠르니.. 금리 인하를 할 수 없는 겁니다. 그런데… 과감한 금리 인하를 단행한 데다가 미국 쪽에서는 금리 인상 속도 조절에 들어간다고 하니.. 금리 인하와 같은 경기 부양의 고삐를 잡아당길 수 있지 않을까요? 결국 금융 시장은 미래를 프라이싱합니다. 당장은 암울해보이지만… 유격 훈련이 8월에 끝나고 나면 9월부터는 군생활 편다라는 생각을 하고 있는 거겠죠. 지난 2016년의 기억을 되돌려보면… 너무나 힘들었던 중국에게 한 줄기 빛이 되어준 것이 미국의 금리 인상 속도 조절이었답니다. 그러자.. 중국은 16년 2월 말에 지준율을 인하하면서 경기 부양에 돌입했구요.. 글로벌 금융 시장은 15~16년 초에 걸친 주식 시장의 어려웠던 국면에서 벗어나서 2018년 초까지 대세 상승장에 돌입했었죠. 시장은 그 기대를 하고 있는 겁니다. 그리고 그 기대의 전제 속에는 연준의 속도 조절이 있죠. 물가도 무섭지만… 경기 침체 얘기가 나오니.. 저 새가슴들이 여기서는 한 수 접어주고 갈 거야… 라는 연준에 대한 무시가 깔려있는 겁니다. 

저는 꾸준히 환경의 빠른 변화가 나타나고 있음을 말씀드리고 있죠. 그 핵심에는 지금 가장 많은 분들이 걱정하는 저성장 고물가(스태그플레이션) 상황… 그리고 5월 초 이후 중국의 경기 둔화 우려와 월마트와 타겟 실적이 무너지면서 불거졌던 저성장 저물가 상황… 마지막으로 연준이 물가를 잡는데는 성공하는데.. 대신 성장은 크게 건드리지 않는… 그야말로 나이스한 상황을 가정한 고성장 저물가….(고성장 고물가에서… 물가만 발라낸 거죠)의 세가지가 돌아간다고 봅니다. 저성장 고물가 상황에서는 주가는 하락하고 금리는 튀겠죠. 저성장 저물가는 주가 하락과 함께 금리도 하락할 겁니다. 마지막으로 고성장 저물가 하에는 주가는 튀는데 금리는 안정되는 그림이 나오겠죠. 적어도 지난 5월 중순 이후의 강세장은 고성장 저물가의 기대… 연준이 물가를 아름답게 제거할 수 있으리라는 기대가 저변에 깔려있는 듯 합니다. 

연준의 금리 인상 만으로는 어렵죠. 일단 성장이 받쳐주는 것이 필요한데.. 미국의 성장만으로 받쳐줄 수 없다면 Non-US국가들의 성장이 이를 메워줄 필요가 있습니다. 중국의 5년 LPR인하 등은 여기에 해당된다고 볼 수 있겠죠. 또 하나 성장을 훼손하지 않고 물가를 잡는 방법이 있는데 그 대표적인 케이스가 미중 관세 완화입니다. 물론 이거 하나로 모든 문제가 해결되는 게임 체인져가 된다는 얘기는 아니죠. 다만 분위기를 바꿀 수 있는 호재 중 하나로 볼 수 있다는 정도로 봐주시면 됩니다. 그리고 이렇게 성장이 받쳐주고… 금리를 건드리지 않고 물가를 제압해주는 얘기가 나오고.. 마지막으로 연준이 금리 인상 속도를 늦춰주면… 이게 고성장 저물가를 그려낼 수 있는 그림을 만들어주겠죠. 네… 가장 중요한 것은 국제 공조입니다. 물가 상승을 억제할 수 있는 공조가 제대로 나와주면 게임 체인져가 되겠죠. 

미중 관세 분쟁 해결 뿐 아니라 이란 핵협상 타결(이란산 원유 및 천연가스 공급), OPEC+의 증산, 마지막으로 러-우 전쟁 종전.. 등의 얘기들은 고성장 저물가로 가는 시나리오의 좋은 밑거름이 되어줄 수 있습니다. 

그럼.. 이제 그 시나리오로 접어들어간 거냐… 라는 질문이실텐데요… 저는 저저, 저고, 고저의 시나리오가 정말 빠르게 반복되고 있다고 생각합니다. 아직 인플레이션은 사라지지 않았구요… 그 변화의 모습을 보면서 미래를 예측하고.. 그 미래에 맞춰서 시장이 거의 일주일 단위로 컬러의 변화를 나타내고 있죠. 금융 시장이 한 순간에 뜨겁게 달아오르면… 사람들은 일을 안하고 또 주식을 하지 않을까요? 주가가 오르면… 물가가 암만 올라도 걱정없죠… 돈이 많이 들어왔으니 더 소비를 늘리면 되니까요.. 이렇게 되면 기대 인플레이션이 꺾이지를 않게 됩니다. 이걸 제압하기 위해서 연준이 다시금 포워드 가이던스를 조정… 그야말로 말 바꾸기에 들어갈 수 있겠죠. 그리고 이게 호악재의 양면성을 갖고 있는 건데요.. 이제 양적 긴축에 돌입합니다. 2019년 9월에 만났던 레포 사태와 같은 예상치 못한 유동성의 부족을 야기할 것인지.. 아니면… 장단기 금리차를 벌려주면서 은행의 대출을 확대시키는 아름다운 그림을 그려줄 것인지… 보시죠. 연준도 19년 9월의 기억에서 자유롭지는 못한 듯 합니다. 그래서… 금리 인상을 조금 천천히 갈 필요가 있다고 한 것 아닌가 싶네요. 오늘 에세이 여기서 줄입니다. 감사합니다.